Ризикова металургія. Чому в галузі так багато банкрутств?

Приблизно кожні 5 років металургія відчуває різке зниження фінансових показників через циклічні спади на ринку. При цьому галузь є капіталомісткою. Тобто для здійснення проектів модернізації або просто для підтримки потужностей в роботі доводиться брати на себе ризик і залучати великі суми на борговому ринку. Ті компанії, які на момент циклічних криз опиняються в середині інвестиційного циклу або мають високе боргове навантаження, найчастіше стають неплатоспроможними.

Боргове навантаження в галузі критично високе. За даними аудиторського агентства Ernst & Young, співвідношення Net Debt / EBITDA металургійних компаній у 2016 році становило 4,5. На цей момент ситуація глобально не покращилася. Що це означає? У період спаду на ринку цей показник зростає до 5-6, що свідчить про високу ймовірність виникнення проблем з обслуговуванням боргів. А оскільки це середній показник, то в певних компаній він значно більший.

Особливо важливим в таких умовах є доступ до капіталу. Компанії з країн з розвиненими фінансовими ринками залучають борг на довгий термін. Таким чином вони знижують ризик того, що терміни погашення боргу припадуть на несприятливий період. Також компанії з розвинених країн мають більше шансів на рефінансування заборгованості.

Ця теза підтверджується майже повною відсутністю в списку банкрутів компаній з розвинених країн (за деякими винятками, які пов’язані найчастіше з діями держави). Наприклад, на British Steel ключовий вплив чинив Brexit. Кілька кейсів пов’язані із забороною компаніям здійснювати діяльність через значну шкоду для довкілля: Ilva, ERP Iron Ore. Має значення і вартість залучення коштів: від 1-2% в ЄС (Thyssenkrupp-2023 – 1,875%) до 10,25% в Україні («Інтерпайп»-2024).

Компанії з країн, що розвиваються, більш схильні до дефолтів. Найчастіше це відбувається після циклічних спадів на ринку: Індія у 2017 році – 5 дефолтів, Туреччина у 2019 році – 3 дефолти, Китай у 2016-2018 рр. – 5 дефолтів, Бразилія у 2016-2017 рр. – 2 дефолти, Україна у 2009-2015 рр. – 5 дефолтів.

Найчастіше причиною дефолтів стають невдалі M&A угоди, коли покупець бере на себе боргове навантаження, а результат при цьому не виправдовує очікувань. Яскравим прикладом є російська вертикально інтегрована компанія «Мечел», яка уклала кілька великих угод як до кризи 2008-2009 рр., так і після неї, коли зіткнулася з проблемами. Наприклад, у 2011 році «Мечел» купив Донецький електрометалургійний завод за $537 млн, але вже у 2012 році безуспішно намагався продати його. Багато говорять і про можливі проблеми, якими загрожує активність компанії Liberty House Санджіва Гупти на ринку злиттів-поглинань. Наприклад, восени 2019 року компанія Infrabuild, австралійський актив групи, не змогла розмістити облігації в повному обсязі, незважаючи на купон у 12%. Протягом 2017-2019 рр. Liberty House завершила кілька угод зі «стресовими» активами, яким для ефективної роботи потрібно вливання капіталу.

Ситуація погіршується через надлишок потужностей у галузі. Хоча в 2017-2018 рр. ситуація покращилася і рівень використання потужностей зріс до 81%, на ринку все одно присутні 400-450 млн т вільних потужностей. Це створює постійний тиск пропозиції на ринок навіть у періоди хорошого попиту. Відповідно, маржа виробників довгостроково є недостатньою для істотних інвестицій і зниження боргового навантаження. Середня рентабельність за EBITDA компаній галузі за кілька років становить 10%.

Великої важливості набуває процес прогнозування цін, періодів спаду на ринку. Наприклад, ціни на ЗРС із січня по грудень 2014 року знизилися на 50%, а до вересня 2015 року – ще на 20%. Ціни на арматуру в 2019 році впали на 15% за 4 місяці, з липня по жовтень. Поточна ситуація з епідемією коронавірусу також підвищує невизначеність і загрожує різким падінням як економіці Китаю, так і цінам на сировинні товари. З огляду на слабку передбачуваність ситуації, компанії дуже акуратно підходять до реалізації інвестиційних проектів і угод зі злиття-поглинанню. Важливе завдання для компаній – забезпечення стійкості та правильного балансу між темпами розвитку і зниженням ризиків.

Відсутність у металургійній галузі інструментів хеджування негативно впливає на здатність компаній протистояти кризам. Актуальність цих інструментів зростає з підвищенням волатильності на ринку. Ф’ючерсний ринок поки що працює тільки в Китаї (руда, арматура). На думку World Steel Dynamics, криза 2019 року підштовхне до розвитку ринку деривативів на металопродукцію і за межами Китаю, оскільки необхідність хеджувати ціновий ризик є як ніколи великою.

В Україні майже всі великі учасники металургійного ринку пройшли через процедуру технічного дефолту. Причина проблем – одна для всіх. Компанії залучили значні зобов’язання, в тому числі за кордоном, для реалізації великих інвестиційних проектів:

• ІСД вкладав значні суми в модернізацію Алчевського МК і Алчевського КХЗ. Заявлені суми інвестицій у 2005-2008 рр. становили $3,5 млрд. У результаті на той момент ці заводи були найбільш технічно сучасними в Україні, а ІСД у 2007 році посідав 25-те місце серед найбільших металургійних компаній світу;
• «Інтерпайп» інвестував $700 млн у будівництво електросталеплавильного заводу замість мартенівського цеху Нижньодніпровського ТЗ;
• «Метінвест Холдинг» у 2008-2013 рр. інвестував $4,4 млрд у модернізацію як металургійних, так і гірничорудних активів;
• «Донецьксталь» змогла побудувати найбільш технологічну збагачувальну фабрику в Європі, також компанія будувала електросталеплавильний завод. Інвестиції протягом 2010-2013 рр. становили близько $1 млрд;
• Ferrexpo вкладала в підвищення ефективності Полтавського ГЗК і будувала два нових. Сума капітальних інвестицій упродовж 2007-2014 рр. становила $2 млрд.

Але в період криз 2008-2009 рр. і 2014-2015 рр. компанії зіткнулися з труднощами в обслуговуванні цих боргів. Конфлікт на Донбасі та втрата активів завдали галузі серйозного удару. У результаті ІСД і «Донецьксталь» фактично припинили своє існування.

Глобальні тренди, яким неможливо перешкодити, створюють у галузі складну ситуацію. З одного боку, проблеми в світовій економіці, деіндустріалізація, надлишкові потужності в галузі зумовлюють довгостроково слабку кон’юнктуру на ринку. З іншого – необхідність декарбонізації і діджіталізації виробництв підвищує потребу галузі в інвестиціях. І в таких умовах металургійні компанії все одно змушені брати на себе ризики та інвестувати, щоб зберегти свою конкурентоспроможність.

Капіталомісткий бізнес у циклічній галузі в країнах, що розвиваються, несе в собі високі ризики. Для вітчизняних виробників ситуацію могли б змінити:

• поліпшення інвестиційного клімату – для підвищення можливостей рефінансування, залучення коштів на триваліший термін;
• зважена регуляторна політика – для підвищення передбачуваності й запобігання негативного впливу на конкурентоспроможність;
• розвиток внутрішнього ринку металопродукції – для підвищення стійкості бізнесу в кризові моменти.

Вперше опубліковано на Liga.Net

Дефолт – нездатність боржника задовольнити в повному обсязі вимоги кредитора.

Банкрутство–- визнана уповноваженим державним органом нездатність боржника задовольнити в повному обсязі вимоги кредитора.

Технічний дефолт – це ситуація, коли позичальник не виконує умови договору позики, але висловлює готовність виконати в майбутньому. Технічний дефолт може закінчитися угодою з кредиторами про реструктуризацію зобов’язань (зміну умов їх погашення) або визнанням боржника банкрутом.