Чому НБУ проти розгону економіки за рахунок інфляції

Перший заступник голови НБУ Сергій Ніколайчук під час онлайн-заходу: «Чи вперлась «в стелю» українська економіка?», що провів Центр економічної стратегії розкрив бачення центробанку щодо потенціалу української економіки під час війни. Він пояснив, чому концепція «стелі» є хибною, як війна одночасно руйнує і стимулює економіку, та чому НБУ не готовий розганяти зростання за рахунок інфляції. GMK Center наводить тези його виступу.

Про концепцію потенційного ВВП

Коли ми говоримо про довгострокове стале зростання української економіки, воно насамперед визначається факторами, які впливають на потенційний ВВП. Для НБУ це важливий індикатор для проведення своєї монетарної політики, оскільки залежно від того, де ми бачимо цикл економічної активності, ми відповідно коригуємо свої рішення в галузі грошово-кредитної політики.

Мені не дуже подобається порівняння зі «стелею», оскільки це щось дуже статичне, нерухоме. У нашому випадку, коли ми говоримо про потенційний ВВП, ми враховуємо той факт, що цей потенційний ВВП може зростати, а може суттєво падати, як це сталося у 2022 році внаслідок повномасштабного вторгнення.

Крім того, в концепції монетарної політики іноді можливо «перестрибнути» цю стелю, проте такий варіант економічного розвитку зазвичай називається перегрівом економіки. Він характеризується високими інфляційними показниками і врешті-решт вимагає охолодження, часто супроводжуючись додатковими негативними ефектами для фінансового сектора через накопичення дисбалансів.

Поточна ситуація з потенційним ВВП

Наразі ми розглядаємо зростання потенційного ВВП як балансування двох ключових сил.

З одного боку, це фактори негативні фактори через повномасштабне вторгнення, які зменшують потенційний ВВП. На жаль, це відбувається практично щодня:

• руйнування виробничих потужностей;
• міграція та демографічні тренди на скорочення чисельності населення;
• інші фактори, які, на жаль, скорочують наш потенційний ВВП.

З іншого боку, зростанню потенційного ВВП сприяють позитивні фактори:

• міжнародна підтримка від наших партнерів;
• науково-технологічний прогрес.

У довгостроковому періоді в нас є навіть позитивні зрушення під час війни. Попит з боку сектору безпеки та оборони стимулює науково-технологічний прогрес, і за окремими секторами та галузями ми зараз вийшли на передові позиції цього технологічного прогресу. Дуже важливо правильно скористатися тими технологічними перевагами, які ми отримали внаслідок розгортання в Україні повномасштабної війни.

Балансування цих факторів сьогодні призводить до того, що зростання потенційного ВВП в Україні є досить незначним – точно менше, ніж нам усім хотілося б, але для цього є об’єктивні причини.

Перспективи підвищення потенційного ВВП

Основний потенціал у підвищенні темпів зростання потенційного ВВП ми бачимо в таких напрямах:

1. Нормалізація умов функціонування економіки, що суттєво вивільнить продуктивні сили і підвищить їхню продуктивність.
2. Євроінтеграційний процес сприятиме підвищенню ефективності української економіки за багатьма напрямами, хоча водночас створюватиме суттєві виклики для багатьох секторів економіки. Покращення бізнес-клімату та проведення структурних реформ, як демонструє міжнародний досвід, дуже позитивно впливає як на продуктивність, так і на приплив капіталу. Відповідні оцінки ми демонстрували в нашому інфляційному звіті за січень 2024 року.
3. Реформи у фінансовому секторі, які дадуть змогу ефективніше використовувати капітал, наявний всередині країни, та залучати зовнішній капітал для відновлення країни. На забезпечення цієї ефективності спрямована наша стратегія розвитку фінансового сектору, яку ми нещодавно оновили. Значна частина заходів цієї стратегії зараз є частиною програми з МВФ, де є окремий блок з розвитку інфраструктури фінансових ринків для посилення економічного відновлення.

У контексті відновлення економічного потенціалу України суттєвий внесок забезпечує реалізація стратегії розвитку кредитування, яку Нацбанк з іншими міністерствами та відомствами розробив минулого року. Стратегія була затверджена Радою фінансової стабільності, і її реалізація багато в чому допомогла, наприклад, стійкості нашого енергетичного сектору.

Банківський сектор забезпечив фінансування додаткової генерації на 1 ГВт енергетичних потужностей, що є дуже потужним драйвером не лише для енергетичного сектору, а й для всієї економіки.

Також варто згадати стратегію іпотечного кредитування, реалізація якої в середньостроковій перспективі може надати додатковий суттєвий внесок у підвищення темпів зростання потенційного розвитку.

Фокус на пропозиції проти попиту

Усі згадані сфери насамперед спрямовані на збільшення пропозиції в українській економіці в різних галузях: у енергетиці, будівництві та ін. Вони також спрямовані на те, щоб пропозиція зростала за рахунок підвищення ефективності економіки.

У цьому контексті ми дещо відрізняємося від позиції Мінекономіки. На нашу думку, основні пріоритети держави мають полягати в стимулюванні цієї ефективності та створенні виробничих потужностей і можливостей для нарощування пропозиції, а меншою мірою – в стимулюванні додаткового попиту. Особливо в умовах, коли інфляція суттєво перевищує нашу інфляційну ціль і вимагає певної реакції та більш жорстких монетарних заходів.

Прогнози та монетарна політика

Наші дії будуть спрямовані на те, щоб привести інфляцію до 5%-ї цілі в прийнятні терміни. Ми бачимо можливість знизити інфляцію до показника 6,7% вже в наступному році. Консенсус-прогноз міжнародних аналітиків сьогодні фактично збігається з нашими оцінками щодо інфляції як на кінець наступного року, так і щодо нашої спроможності досягти 5% інфляції у 2027 році.

Ми не впевнені, що потрібно жертвувати досягненням інфляційних цілей заради додаткових 0,1 відсоткового пункту економічного зростання в 2026 році. У нас є багато прикладів світової практики та вітчизняного досвіду, коли спроби стимулювати економічне зростання в короткостроковому періоді за рахунок монетарних заходів закінчувалися або необхідністю жорсткої корекції монетарної політики, або економічними та фінансовими кризами.

Якщо ми говоримо про довгострокове стале зростання високими темпами, то цього можна досягти лише за наявності надійної макроекономічної стабільності. Цього неможливо досягти, якщо Нацбанк ігнорує інфляційні процеси і толерує високу інфляцію. Тим більше в умовах війни необхідно докладати додаткових зусиль для збереження довіри до національної валюти.