Чому світова металургія не поспішає консолідуватися

Протягом 2015-2019 років у світовій металургійній галузі було укладено угод зі злиттів і поглинань на суму $47 млрд (близько $10 млрд щороку). У 2019 році сума операцій становила орієнтовно $6,2 млрд, що на 40% менше, ніж у середньому за цей п’ятирічний період, і в понад 2 рази менше, ніж у 2018 році.

Кількість угод у галузі невелика – до 10 на рік. Одна-дві великі угоди можуть значно збільшити загальний «цінник» за рік. Без «мегаугод», сума яких перевищує $2 млрд, середній показник M&A-угод в галузі становить $6-7 млрд на рік. Тобто минулий рік не випадає із загальної закономірності.

Щодо глобальної M&A-активності суми угод у металургійній галузі мізерні – в середньому 0,4% від загальної суми, що значно нижче, ніж частка галузі у світовому ВВП – 0,7% (враховано лише прямий ефект).

M&A-активність у металургії є історично невисокою, незважаючи на низький рівень концентрації в галузі. З 1970-х років до сьогодні цей рівень майже не змінився. Про це можна судити за індексом HHI (Hirschman Herfindahl index): у 1970 році його значення становило 1,2%, у 2016-му – 1,29%, тоді як середнє значення за всіма галузями – 11%.

Незважаючи на, здавалося б, значний потенціал концентрації, у інвестбанкірів інші фаворити – технологічні галузі, фармацевтика.

У чому причина низької активності злиттів-поглинань у галузі?

1. Ринок стали стагнує. Довгостроковий прогноз World Steel Association щодо зростання споживання сталі в світі становить 1% щорічно. Тому стратегії розвитку компаній спрямовані не на зростання, а на підвищення конкурентоспроможності.
2. Труднощі в інтеграції об’єкта поглинання. В умовах надлишкових потужностей немає сенсу купувати конкурентів, коли в покупця і свої потужності незавантажені. Звісно, це не виключає угод, спрямованих на вихід на нові ринки, розширення сортаменту або поглиблення переділу, але звужує можливості ринку. Питання ефективної інтеграції об’єкта купівлі, згідно з опитуванням JP Morgan, є найбільш важливим фактором, що визначає успішність M&A. Його відзначили 23% респондентів дослідження.
3. Компанії не прагнуть брати на себе ризики. Баланси компаній галузі перевантажені боргами. Середнє значення показника «чистий борг на EBITDA» в галузі упродовж кількох років перевищує 4,0, хоча гранично допустимим вважається рівень 3,0. Крім того, зараз у руслі трендів декарбонізації і діджіталізаціі галузь відчуває потребу в інвестиціях. Купити застарілий актив означає інвестувати й у нього.
4. Відсутність економічної визначеності. Саме фактор економічної визначеності, передбачуваності респонденти JP Morgan вважають другим за значимістю для успіху M&A-угоди – на це вказали 19% опитаних. Натомість останніми роками ми спостерігаємо зворотну ситуацію. Галузь залежна від циклічності економіки. Поточний економічний цикл триває вже 11 років. Щороку очікується рецесія, і з кожним роком імовірність її настання дедалі зростає. Схоже, пік циклу припав на 2018 рік. Тому невизначеність лише наростає.
5. Висока волатильність цін на ринках металургійної продукції ускладнює оцінку. При цьому оцінки вартості компаній здаються адекватними. Середні мультиплікатори до EBITDA становлять 5,0-5,5. Хоча більшість угод упродовж останніх кількох років укладалися зі «стресовими» активами. Це підприємства з країн з ємними ринками сталі, де покупець бачить потенціал продажів. Такі угоди укладаються за мінімальною ціною, і умовою їх часто є погашення боргу або зобов’язання за інвестиціями. Фактор адекватності оцінки вартості об’єкта вважають значимим 18% респондентів JP Morgan.
6. Перешкоди з боку регуляторних органів. В Європі важко укладати угоди через дії антимонопольних органів. Прикладом може слугувати заборона злиття Tata Steel і ThyssenKrupp. ArcelorMittal змушений був продати три заводи, щоб отримати право купити Ilva. Угоди також мають схвалити профспілки. Liberty House мав певні труднощі у процесі узгодження купівлі заводів ArcelorMittal.

Однак стимулююча регуляторна політика також не є гарантом M&A-активності. У Китаї злиття і поглинання в металургійній промисловості стимулює держава – для реструктуризації галузі та боротьби з надмірними потужностями. Китайський уряд поставив мету – до 2025 року 60% ринку мають утримувати 10 найбільших компаній. Хоча на китайські компанії припало 40% від загальних сум M&A-угод в глобальній металургійній галузі, угоди все одно є поодинокими. Найчастіше операції китайських компаній були націлені на об’єкти всередині Китаю. Хоча слід зазначити, що в останні рік-два китайці націлилися на низку компаній у Європі: British Steel, Huta Częstochowa.

Що може підвищити M&A-активність у галузі найближчими роками?

1. Сповільнення економіки може принести нову хвилю угод зі «стресовими» активами.
2. Протекціонізм може підштовхнути до угод з метою доступу на ринок.
3. Технологічні зміни можуть сприяти створенню консорціумів і спілок.
4. Експансія китайських компаній.
5. Відповідь на експансію китайських компаній.

Висновок

Резюмуючи, можна припустити, що M&A-активності в галузі істотно не зміниться. Наведені вище ризики будуть обмежувати апетити компаній до концентрації. У нинішніх складних ринкових умовах галузь має інші пріоритети.

Як варіант, ми можемо побачити збільшення кількості угод за рахунок «проблемних» активів, але це не вплине на загальну суму транзакцій. Винятком можуть бути «мегаугоди» в Китаї, де гравці прагнуть до домінування в галузі.

Спершу опубліковано на Liga.Net